投資政策聲明(IPS)

投資組合規劃是在建立投資組合之前完成的。 「投資政策聲明（IPS）」是管理此過程的書面文件。它可作為幫助客戶實現投資目標的參考手冊。應定期審查 IPS，以確保其與客戶目前的情況保持一致。

根據具體情況，法律或法規可能要求提供書面 IPS 或同等文件，且書面 IPS 當然符合最佳實務。然而，僅僅為客戶準備書面 IPS 並不能確保風險和回報目標實際上能夠實現。

IPS 的通用框架包括以下元件：

1. 簡介：本節介紹客戶端。
2. 目的聲明：本節說明 IPS 的目的。
3. 職責和責任聲明：本節詳細說明客戶、客戶資產託管人和投資經理的職責和責任。
4. 程序：本節介紹了保持 IPS 最新所需採取的步驟以及回應各種突發事件時應遵循的程序。
5. 投資目標：本節說明客戶的投資目標。
6. 投資限制：本節介紹限制客戶尋求實現投資目標的因素。
7. 投資指南：本節提供有關如何執行政策（例如，允許使用槓桿和衍生性商品）以及排除在投資之外的特定資產類型（如果有）的資訊。
8. 評估和審查：本節提供有關獲取投資結果回饋的指導。
9. 附錄：

• (A) 策略資產配置
• (B) 再平衡政策。
• 許多投資者指定“戰略資產配置（SAA），也稱為“政策投資組合”，這是考慮到投資者的投資目標和投資者在“再平衡”方面的政策，投資組合資產對資產類別的基線配置資產類別權重。
  本 SAA 可能包括有關貨幣風險和利率風險等對沖風險的「政策聲明」。

風險目標

IPS 最相關的組成部分是投資目標（即風險和回報）和投資限制（例如流動性、時間範圍、稅收）。

定量風險目標可以用絕對或相對術語來表達。絕對風險目標可能是要求在給定年份中有 95% 的機率不會出現負回報。絕對風險的衡量標準包括

• 標準差
• 方差
• 風險價值 (VAR)

相對風險目標參考基準。一個例子是相對於市場指數的最大“跟踪誤差”或“跟踪風險”，投資組合回報與其基準回報之間差異的標準差為 3%。具有特定義務的機構客戶可以定義相對於責任基準的風險。例如，退休金計畫可以將其風險目標表示為投資組合價值在預計福利義務的 2% 以內的機率為 95%。

假設回報遵循常態分佈，2% 的預期追蹤風險意味著大約 95% 的時間回報率在指數回報率的 4% 以內。
跟蹤風險被表述為一個標準差度量。

對客戶風險承受能力的評估應考慮接受風險的能力和意願。承擔風險能力的決定主要基於客觀標準，例如時間範圍和財富水準。一般來說，較長的時間範圍和較高的財富水準（相對於流動性需求）表示接受風險的能力較強。

客戶承擔風險的意願是基於更主觀的分析。學術研究人員開發了各種問卷，旨在根據受訪者對問題的回答來揭示他們的風險承受能力，例如將錢存入銀行帳戶而不是投資於股票市場。

當承擔風險的能力和意願之間存在衝突時，就需要解決方案。

• 對於能力高但意願低的客戶，經理可能會嘗試向客戶介紹低風險投資組合的機會成本。然而，作為一般規則，這些努力不應包括試圖改變客戶的個性。
• 風險承受能力的整體評估應基於能力或意願的較低者。

返回目標

絕對回報目標（例如，每年 8%）可以用實際或名義術語來表述。或者，投資者可能更喜歡相對回報目標，例如 Libor + 400 個基點或高於同業經理組的平均值。回報目標可能是稅前或稅後，但稅後報酬對應稅投資人來說才是最重要的。

IPS

流動性

「流動性需求」是指從投資組合中提取資金。對於個人投資者來說，房屋首付將是主要的流動性需求。捐贈基金的流動性需求是持續的支出承諾。預期提款應記錄在 IPS 中，並且應管理投資組合以確保有足夠的流動資產來滿足這些需求。

時間範圍

時間範圍可以是提款之前或客戶的情況可能發生變化之前的時期。期限較短的投資者應避免持有大量非流動資產。

稅務問題

投資組合管理決策應考慮客戶的稅務狀況。免稅投資者（例如退休金計劃）不太可能從大量配置免稅市政債券中受益。對於應稅投資者，應考慮不同類型收入（例如股利、資本利得）的不同稅務待遇。

法律與監管因素

機構投資者通常會受到某些資產類別的最低或最高配置的限制。外國投資或衍生性商品的使用可能受到法律限制。 「自我投資限制」禁止退休金計畫過度投資發起人的證券。作為公司內部人士的個人投資者在重大資訊公開之前的安靜時期可能會受到公司股票交易的限制。任何此類限制應記錄在 IPS 中。

特殊情況

客戶可能會基於道德或宗教信仰等因素自我施加限制。投資者可以透過應用「負面篩選」（也稱為「排除篩選」）來選擇避開某些股票或產業。

或者，「一流方法」旨在根據環境、社會和治理 (ESG) 指標來識別表現最佳的公司。

「主題投資」試圖從重要趨勢和結構變化中獲利，例如向替代發電來源的過渡。影響力投資`類似，但管理者在選擇投資時主要考慮預期的環境或社會效益。

ESG 整合，即在傳統的投資分析過程中加入 ESG 視角，越來越受歡迎。然而，投資者和管理者應該意識到潛在的數據品質問題。 ESG 報告沒有通用標準，通常是自願的，公司往往只揭露對他們最有利的資訊。

如果經理僅投資客戶總財富的一部分，投資部分應考慮客戶持有的外部資產。例如，客戶可能希望排除其雇主的證券，以限制人力和金融資本的集中。

收集客戶資料

投資顧問應該了解他們的客戶。即使在諮商關係中也是如此。

良好的記錄保存也很重要。

投資組合建構與資本市場預期

「策略性資產配置」通常是完成 IPS 後的第一步。 **重點應放在系統風險上，以確保其與客戶的風險和回報目標一致。

資本市場預期

「資本市場預期」是資產類別的風險和回報前景。它通常包括預期回報、標準差和相關性。

策略資產配置

主要資產類別是：

• 現金
• 股票
• 債券
• 房地產。

另類投資包括：

• 私募股權
• 對沖基金
• 商品。

資產類別可以進一步細分，例如政府債券和公司債券。每個資產類別應該相對同質。

戰略資產配置將IPS的限制和目標與長期資本市場預期結合。透過加入相關性較低的資產類別來改善風險回報狀況。

投資者的風險和回報目標可以被描述為效用函數，其中效用隨著預期回報的提高和風險的降低而增加。 如下所示的「效用函數」可用於找到最佳資產配置。

$$U_p=E(R_p)−λσ^2_p$$

$U_p$\t=\t投資者對投資組合的預期效用
$E(R_p)$\t=\t投資組合的預期報酬
$σ_p$\t=\t投資組合報酬的標準差

$\lambda$\t=\ta 衡量投資人風險厭惡程度

最佳投資組合出現在無差異曲線和有效邊界之間的切點。

此效用函數表達了效用與預期投資組合收益之間的正相關關係，在其他條件相同的情況下，較高的預期收益會增加效用，以及效用與投資組合收益波動性之間的負相關關係，以投資組合收益的變異數來衡量。
負相關性越強，投資者的風險厭惡程度就越大。
投資組合被理解為代表特定的資產配置。
考慮到投資人的風險厭惡程度，提供最高預期效用的資產配置是最適合投資人的資產配置。

對於不同的 Up 值，可以繪製一條線，將產生該效用水準的風險和預期報酬的組合連結起來：一條無差異曲線。投資者將從該曲線上的所有風險/回報組合中獲得相同的效用。

資本市場預期，具體表現為資產類別的預期報酬、報酬標準差和相關性，轉化為投資組合的有效前沿。多資產類別投資組合的預期報酬率由下式給出：

$$E(R_p)=\sum_{i=1}^n{w_iE(R_i)}$$

其中$w_i$等於資產類別$i$在投資組合中的權重，其風險由下式給出：

$$σ_p=\sqrt{\sum_{i=1}^n\sum_{j=1}^n{w_{p,i}w_{p,j}Cov(R_i,R_j)}}$ $

資產類別 i 和 j 的報酬之間的共變異數由兩個資產類別之間的相關性與其報酬標準差的乘積給出：

$$Cov(R_i,R_j) = ρ_{i,j}σ_iσ_j$$

$Cov(R_i,R_j)$\t=\t資產類別$i$和$j$\n報酬之間的共變異數。

$ρ_{i,j}$\t=\t資產類別$i$與$j$報酬之間的相關性。

邁向實際投資組合的步驟

「風險預算」涉及決定投資組合中承擔的風險大小，並將風險細分為回報來源。 IPS 定義了風險量，因此下一步是細分風險。

風險可細分為：

1. 策略資產配置
2. 戰術資產配置
3. 安全選擇

• 策略性資產配置 定義了系統性風險敞
• 戰術資產配置 戰術資產配置允許實際資產配置偏離IPS的策略性資產配置（政策組合）。
  戰術性資產配置試圖利用市場條件和推動政策組合決策的假設的暫時錯位。
  旨在透過根據預測改變資產類別之間的權重來增加回報。戰術資產配置涉及根據短期資本市場預期「增持」或「減持」特定資產類別、證券或行業。
  這種偏離投資組合的政策權重隱含的系統性風險暴露會產生“非系統性風險暴露”，如果維持最佳投資組合權重，這種風險暴露就不會出現。
• 證券選擇 是選擇單一證券的過程；通常，證券選擇的目標是產生相對於投資組合基準而言更高的風險調整回報。

「再平衡」政策的正式定義是指導恢復投資組合原始系統性風險因子暴露過程的一組規則。這可以根據時間表定期執行，或每當資產類別權重移出指定走廊時執行。

戰術資產配置和安全選擇涉及主動管理。附加價值取決於市場效率和管理者的技能。

即使是被動策略也需要一些交易來進行再平衡。由於資本市場預期的漂移和變化，這是必要的。

「核心衛星方法」涉及將投資組合的大部分資產分配給被動或低主動投資（「核心」），並將剩餘資金放入主動管理的「衛星帳戶」。

另類投資組合組織原則

「交易所交易基金 (ETF)」和基於演算法的機器人顧問的激增，使投資者能夠更輕鬆地建立低成本、流動性廣泛的資產類別投資組合。

「風險平價投資」的倡導者呼籲根據資產類別對投資組合整體風險的貢獻來對其進行加權。他們認為，股票的高配置低估了實際的風險水準。自 2007 年至 2009 年全球金融危機以來，基於「風險平價原則」的投資組合表現良好，儘管批評者聲稱，這可以用持續的低利率提高固定收益回報來解釋。

投資組合規劃與建構中的 ESG 考慮因素

環境、社會和治理 (ESG) 議題正成為投資組合建構和規劃過程中越來越重要的考量。投資人可以選擇篩選出不符合特定 ESG 標準的公司或尋找一流的公司。

希望追求影響力投資或主題投資策略的投資者可能需要尋找能夠識別和利用相關機會的專業經理人。

儘管倡導者認為，篩選出面臨重大 ESG 風險的公司可以使投資組合受益，但關於這一主題的經驗證據卻好壞參半。