固定收益市場分類

發行人類型

債券發行人的四大類是：

1. 政府及政府
2. 金融機構
3. 非金融企業
4. 家庭
   債務狀況因國家而異，但成熟市場的債務GDP 比率往往高於新興市場。

信用品質

可以根據信用評級機構的評分進行分類。
概括地說，可以分為投資級（穆迪投資者服務公司的評級為Baa3或以上，標準普爾和惠譽評級的BBB級或以上）或非投資級（垃圾、投機、高收益）。

成熟度

• 期限最長為一年的貨幣市場證券。
  其中包括政府票據和公司商業票據。
• 較長期的債務發行稱為資本市場證券。

貨幣面額

新興市場發行人（包括企業，以及較小程度上的政府）發現，透過發行以外幣（例如美元、歐元）計價的債券更容易借款。
墨西哥公司發行的美元計價債券的價格主要受到美國利率和公司信用品質的影響。

優先股類型

有些債券支付固定利率，而有些則支付浮動利率。
為了管理利率風險，發行浮動利率債務的銀行傾向於發放浮動利率貸款並投資於浮動利率證券。
企業經常發行浮動利率債券。
利率債務，而非作為利用信用額度的替代方案。

浮動利率債券的票息支付是相對於參考利率設定的。
從20 世紀80 年代開始，倫敦銀行同業拆放利率(Libor)一直是多種貨幣期限最長為一年的基準參考利率。
Libor是倫敦銀行認為可以從其他銀行借入無擔保資金的利率 在其受歡迎程度最高時，有 150 種 Libor 利率（10 種不同貨幣有 15 種到期日）。

參考價格
Libor反映了一組銀行認為他們可以從倫敦銀行間貨幣市場上的其他銀行以不同貨幣和不同借款期限（從隔夜到一年）借入無擔保資金的利率——銀行間貨幣市場或銀行間市場，是銀行之間期限最長為一年的貸款和存款市場。

銀行同業拆借利率不僅用作浮動利率債券的參考利率，還用作其他債務工具的參考利率，包括抵押貸款、利率和貨幣掉期等衍生品以及許多其他金融合約和產品。

Libor 問題在2008年金融危機期間出現，當時銀行故意低估借貸成本，以提高其信譽度。
其他銀行操縱其提交的文件，以增加其相對於Libor 的衍生性商品頭寸的價值。
市場參與者採用基於回購市場交易的擔保隔夜融資利率(SOFR)作為替代品。

地理

國內債券在特定國家發行、計價和銷售。
外國債券由另一個國家的發行人發行。
歐洲債券在任何單一國家的管轄範圍之外發行，可以以任何貨幣計價。
借款人通常更喜歡發行歐洲債券而不是外國債券，因為報告和監管要求較低，而且潛在投資者規模較大，因此可以區分已開發市場和新興債券市場。

其他

還可以使用許多其他分類方法，例如與通貨膨脹掛鉤或免稅地位。
例如，美國發行的大多數市政債券都是免稅的。
一些國家選擇對政府債券的息票收入徵稅，但不對資本徵稅收益

固定收益指數

固定收益指數是由代表債券市場或部門的證券構建的。
巴克萊資本全球綜合債券指數是最受歡迎的指數之一。
它的組成部分包括美國、泛歐和亞太地區。

固定收益證券投資者

債券價格最終由供需雙方決定。

• 中央銀行
• 機構投資者
• 散戶投資者

公開市場操作
中央銀行透過公開市場操作實施貨幣政策。
中央銀行透過在公開市場購買債券，可以增加本國的貨幣基礎。
出售債券則具有相反的效果。
透過購買（出售）國內債券，中央銀行可以增加（減少）本國貨幣基礎。

機構投資者包括

• 退休基金
• 保險公司
• 對沖基金
• 慈善基金會與捐贈基金
• 主權財富基金，是國有投資基金，往往有很長的投資期限，旨在為子孫後代保留或創造財富。

散戶投資者經常透過共同基金進行投資。
大多數債券交易發生在場外交易(OTC)市場，而不是有組織的交易所。

散戶：

• 固定收益共同基金
• 交易所交易基金(ETF)

一級和二級債券市場

一級債券市場

債券首先透過『公開發行』和『私募』向一級市場的投資者出售。

公開發行通常透過完成

• 承銷產品
• 盡力提供
• 拍賣

承銷發行也稱為『堅定承諾發行』由投資銀行承銷。
由一組投資銀行承銷的債券發行稱為『銀團發行』。
承銷過程包括以下六項階段：

1. 發行人決定所需的資金金額和債券發行的類型。
   2、發行人選擇承銷商，如果是銀團發行則選擇主承銷商。
   承銷商從發行人手中購買債券，然後以較高的價格出售給投資者，因此發行價格由發行人和承銷商協商確定。
   3.結構（如期限、名目金額、票面利率、價格）已確定，但在定價日之前可能會發生變化。
   關鍵是價格不要定得太高或太低。
   承銷商也完成必要的監管形式。
   4.承銷商必須衡量需求，以幫助確定最終價格。
   這可以透過廣告、非正式討論或『灰色市場』交易來完成，『灰色市場』是即將發行的債券的非正式遠期市場。
   灰色市場交易市場為承銷商提供可用於協助確定新債券發行價格的資料。
   5.定價日是投資者可以承諾購買債券的最後一天。
   它是發行日的前一天，即承銷商從發行人那裡購買債券發行的時間。
   6.債券大約14天後交付給投資者。

相較之下，在盡力發行中，投資銀行僅充當經紀人。
如果能夠收取佣金，它只會嘗試以協商的發行價格出售債券。
因此，投資銀行與承銷發行相比，盡力發行債券的風險較小，因此出售債券的動機也較小。

擱置登記允許發行人發行額外的債券，而無需準備新的發行通函。
由於披露要求較低，只有成熟的發行人才能進行擱置登記。
一些司法管轄區限制向合格的機構投資者出售擱置產品。

拍賣允許投資者對債券進行競價，這有助於促進價格發現。
大多數主權債券透過公開拍賣出售給投資者。
美國使用單一價格拍賣流程，這會導致競爭性和非競爭性投標者都獲得單一價格。
其他國家（例如加拿大、德國）使用多價格拍賣流程，這可能會導致多個不同的投標人出價。
中確定，投資者將不會獲得任何證券。

私募通常是向極少數合格投資者出售的未註冊債券。
二級市場的交易非常有限，因此流動性較低。
該市場的投資者往往對債券的結構有影響力。

二級債券市場

債券在二級市場上的『機構投資者』和『央行』之間進行交易。

『流動性』是指以接近公平市場價值的價格快速輕鬆地交易（購買或出售）證券的能力。

• 流動性不僅涉及『將債券變成現金的速度』。
  該聲明隱含地假設了多頭頭寸，但一些市場參與者在回補空頭部位時需要快速買入
• 交易速度本身並不能構成流動性市場。
  在流動性市場中，交易以接近證券公平市場價值的價格快速進行。

結構

流動性證券可以以接近公允價值的價格買賣。
大多數債券交易是在『場外市場』而不是『有組織的交易所』進行的。

1. 有組織的交易所提供了買家和賣家可以見面安排交易的場所。
   雖然買賣訂單可能來自任何地方，但交易必鬚根據交易所施加的規則在交易所進行。
2. 對於OTC市場，從不同地點發起的買賣訂單透過通訊網路進行配對。
   OTC市場需要使用者提交買賣訂單的電子交易平台。

做市商對市場不同領域的承諾程度各不相同。
『買賣價差』或『買賣價差』反映了交易商從客戶買入（買入）並出售給客戶的價格。
客戶（報價或詢價）經常被用作流動性指標。

結算是交易完成後發生的過程。
債券被傳遞給買方，賣方收到付款。
政府債券通常以 T+1 的方式結算（結算在交易後的第二天進行）交易日），而公司債通常採用T+2或T+3結算。

交易在兩個主要清算系統中的一個或兩個內清算：

• 歐洲清算銀行
• Clearstream
  結算是透過在清算系統的帳簿上同時將債券兌換成現金來進行的。
  連接 Euroclear 和 Clearstream 允許將債券從一個系統轉移到另一個系統，因此無需在兩個系統都擁有帳戶儘管債券發行仍然以實物文件（即全球票據）表示，但這兩個系統都在無紙化、計算機化的記帳基礎上運行。

政府債務

主權債券

主權債券的特徵

主權債券是各國政府發行的，用於在稅收收入不足時為支出提供資金。
它們通常根據期限進行分類。
在美國：

• 國庫券(T-bills)的期限少於一年
• 國庫券的期限為 1 至 10 年
• 國債期間超過 10 年
  特定政府公債的最新版本稱為『即時發行』。
  例如，如果美國財政部每月進行一次新的一年期國債拍賣，則一月份的發行將被考慮-在二月拍賣進行之前，二月發行被視為即期發行，而一月發行則被稱為即期發行。

**現役政府債券是企業債券的基準。
**例如，如果新發行的 5 年期政府債券的收益率為 5%，則同等的 5 年期企業債券的收益率為 7%點差被描述為以比基準利率高2% 的點差進行交易。

期限為一年或更短的貨幣市場證券通常以純粹貼現的方式發行並按面值贖回。
相比之下，資本市場政府證券通常定期支付息票（例如每年、每半年一次）。

主權債券的信用品質

主權債券的發行通常沒有抵押品。
相反，它們得到國家政府通過稅收增加收入的權力的支持。
財政盈餘可用於償還現有債務，而財政赤字則通過發行新債務和展期來融資。
債務問題日益成熟。
各國政府擁有透過印更多鈔票籌集資金的獨特能力。

當然，過度依賴稅收可能會使經濟負擔過重，並威脅政府償還債務的能力。
此外，印更多的錢會使貨幣相對於其他貨幣貶值。
雖然主權債券通常被認為不存在違約風險，但某些國家（尤其是美國）的信用評等在 2007-2009 年金融危機後被下調。

當投資者願意接受信用風險而不是外匯風險時，各國政府可能會選擇發行外幣計價的債務。
例如，瑞典政府享有盡可能高的信用評級，但仍選擇發行美元計價的債務，因為人們的需求新興市場政府通常發現透過發行主要貨幣計價的債務更容易獲得資金，但各國償還外幣債務的能力卻更為有限，因為政府更容易獲得更多貨幣。
的貨幣，信用評級機構往往會給予以該國政府本幣計價的同等債券更高的評級。

主權債券的類型

• 固定利率債券
  主權債券最常見的是發行固定利率債券。
  零息債券可以被認為是支付 0% 息票的債券。
  大多數短期政府債務（即期限少於一年）是純粹的貼現證券。
  定期債券通常是固定利率債券。
• 浮動利率債券
  有些國家發行浮動利率債券是為了吸引想要減少利率風險的投資者。
  然而，絕大多數主權債務發行都是固定利率證券。
• 通貨膨脹掛鉤債券（又稱連結器）
  擔心通膨風險的投資者更喜歡與通膨掛鉤的債券。
  根據特定價格指數水平的變化，對債券的息票和/或本金進行調整。
  在美國，通貨膨脹保值國債（TIPS）與消費者價格指數。
• 『永續債券』是沒有期限的債券。

非主權債券

非主權債券由州和城市等『地方政府』發行。
它們通常用於為學校或道路等特定項目提供資金。
在美國，它們被稱為『市政債券』。
主權政府可以透過向其管轄範圍內的公民徵稅或從債務融資項目中獲取現金流來籌集資金來償還債務，儘管這些債券的歷史違約率相對較低，但它們具有較高的信用度。
高的收益率作為補償。

與具有類似特徵的主權債券相比，非主權債券通常以更高的收益率和更低的價格進行交易。
較高的收益率是因為非主權發行人相對於主權發行人的信用風險更高，儘管地方政府的違約率歷史上一直處於較高水平。

準政府公債（機構公債）

準政府機構履行政府職能，但它們不是真正的政府實體。
在美國，此類機構包括政府資助的實體（例如聯邦國民抵押貸款協會）。
儘管大多數機構債券沒有明確的政府擔保，但投資者由於該行業的違約率處於歷史低位，準政府債券通常根據隱性擔保的假設進行定價。

超國家債券

世界銀行和國際貨幣基金組織等多邊機構也發行債券。
通常，這些都是普通債券，儘管偶爾也會發行浮動利率票據和可贖回債券。

公司債務

銀行貸款、銀團貸款

『雙邊貸款』（即單一貸款人向單一借款人）通常由銀行向中小型企業提供。
銀團貸款是由一組貸款人向單一借款人提供的。
這使得貸款人可以分散信用風險。
一些銀團貸款被證券化並向投資者推銷。

雙邊貸款和銀團貸款通常採用浮動利率支付利息，利息支付由參考利率和利差決定，以反映借款人的信用風險。
例如，大公司可能支付Libor + 2.0%，而較小的公司可能支付Libor + 2.5% 銀行提供給最有信譽的客戶的優惠利率往往會隨著銀行在隔夜市場上相互借款的利率而波動。

商業票據

商業票據的特徵

公司在公開市場或透過私募發行商業票據（CP）作為低成本短期融資來源。
公司、政府和跨國機構都使用商業票據，但金融機構是最大的發行人。

商業票據債務是無擔保本票，平均期限少於三個月，但期限可能長達一年或短至隔夜。
到期債務可以透過發行新的商業票據來展期。
這可以是當借款當人寧願等待後再發行長期債務時，這是過橋融資的寶貴來源。

###商業票據信用品質

商業票據的歷史違約率非常低，主要是因為傳統上只有最大的公司才能獲得這種資金來源。
隨著時間的推移，投資者越來越願意持有信用較差的發行人的商業票據，如果他們得到足夠的補償的話更高的產量。

由於商業票據債務是『無擔保』的，信用評級機構通常要求借款人有足夠的『備用信貸額度』來償還其100% 的債務。
這可以作為防範展期風險的保障措施，因為它向投資者保證發行人將能夠回購其未償還的商業票據。

商業票據對短視、信用風險承受能力較低的投資者（例如企業財務部門、貨幣市場共同基金）很有吸引力。
由於投資者通常持有這些短期證券直至到期，因此在市場上交易的商業票據相對較少。

美國商業票據與歐洲商業票據

許多國家都有活躍的國內商業票據市場。
其中，『美國商業票據（USCP）市場』是最大的。
商業票據的國際市場稱為『歐洲商業票據（ECP）市場』。
一般來說，與USCP市場相比，ECP 交易規模較小，市場流動性較低。

下表總結了USCP 和ECP 市場之間的主要區別。
商業票據，無論是美國商業票據還是歐洲商業票據，都是可轉讓的，也就是說，投資者可以在二級市場上買賣商業票據。

公司票據與債券

到期

大多數債券的期限在 1 到 30 年之間，但 40 年、50 年甚至 100 年的期限並不少見。
雖然沒有通用的分類系統，但債券通常分為以下期限類別：

• 短期：五年或更短
• 中期：5年以上，最長12年
• 長期：12 年或更長
• 中期票據(MTN)傳統上被公司用來彌補商業票據和長期債券之間的資金缺口。
  但是，中期票據的期限可以長達 100 年。

中期票據的顯著特點是，公司可以透過代理商（交易商）持續向投資者提供各種期限的票據。
與債券相比，這使發行人在籌集資金方面具有更大的靈活性，並讓投資者定制其購買，以匹配他們的需求。

• 具有浮動或固定利率的短期證券
• 主要具有固定利率的中長期證券
• 結構化筆記

由於其相對流動性，中期票據的收益率高於同等公開發行的債券。
然而，由於註冊和承銷成本較低，中期票據可能仍然是發行人成本較低的融資來源。

優先股支付結構

優先股有多種格式，包括

• 已修復
• 浮動
• 與通貨膨脹或信用風險相關
• 延遲
• 支付實物：PIK 票息債券定期支付息票，但不一定以現金形式；發行人可以以證券形式支付利息，例如債券或普通股。

付款頻率範圍從每月到每年。

本金償還結構

期限結構可以是系列或定期。
投資者可以選擇自己喜歡的期限。

• 具有期限結構的債券在到期時償還其全部面額。
• 連續到期結構透過使發行中的一定數量的債券成熟來降低信用風險。

『償債基金安排』也可以透過要求借款人每年回購一定比例的債券來降低信用風險。
要贖回的債券是隨機選擇的。
將償債基金安排有效地添加到期限結構中創建了連續的到期結構，但投資人事先並不知道哪些債券將被退休。

資產或抵押品支持

可以質押包括實物和金融資產在內的抵押品，以降低信用風險。
有擔保的貸方對特定資產擁有索償權。
相較之下，無擔保債權人在破產時通常會遭受更大的損失。

應急準備

看漲期權、看跌期權和轉換等應急條款很常見。
看漲期權條款有利於發行人，而看跌期權和轉換條款則有利於投資者。
###發行、交易、結算
債券的發行和結算程序在全球範圍內是一致的。
新發行的公司債券最初由承銷商在一級市場出售。

二級債券市場交易主要是透過交易商進行場外交易，這些交易商持有庫存，並透過願意接受交易的任何一方來『做市』。
交易商以基點形式報出買入價和賣出價，並從價差中獲利。

USCP 和 ECP 市場之間的主要區別

結構性金融工具

結構性金融工具代表了金融工具的廣泛領域。
該領域包括

• 資產支持證券(ABS)
• 債務抵押債券(CDO)

CDO 是由一種或多種債務憑證的多元化資產池支持的證券。
本節涵蓋的結構性金融工具是除ABS 和CDO 之外的結構性金融工具。
這些工具通常具有客製化結構，通常結合債券和至少一種衍生品**結構性金融工具的息票和/或贖回價值與標的資產的表現掛鉤。
或多種標的資產，例如如股票、債券和商品。

保本工具

『擔保憑證』結合了零息債券和看漲期權。

對投資者來說，最糟糕的結果是一年內收到1,000 美元，而看漲期權到期時一文不值。
然而，如果標的資產的價格升至高於看漲期權價格，則上行潛力是無限的。
請注意，保證收到至少 $1,000 假設出售該證書的金融中介在明年不會破產。

增產工具

『信用掛鉤票據(CLN)』是購買信用保護的一方與信用保護賣方之間簽訂的一種保險合約。
CLN 買方實際上是從賣方那裡借款，收到預付款並同意支付息票並在到期時返還本金。

CLN 的表現取決於特定事件，例如基礎債券的違約。
如果該事件沒有發生，信用保護賣方將收到定期息票付款並全額償還本金。
如果該事件發生發生這種情況時，信用保護賣方只需償還CLN 面額與參考資產面額之間的差額。

CLN 有效地將特定的信用風險轉移給那些願意承擔這些風險的人。
對於那些願意接受信用風險的人來說，這些是有吸引力的投資，因為他們支付相對較高的息票（即收益率提高），並且通常可以以低於面值的折扣購買，從而允許潛在的資本收益。

參與工具

參與工具根據標的資產的表現支付息票。
浮動利率票據是以參考利率作為標的資產的參與工具。
尋求股票市場敞口的固定收益投資者可以購買與股票指數掛鉤的參與工具。
這些工具通常不提供資本保護。

槓桿工具

槓桿工具是一種結構性金融工具，旨在放大回報並提供從小額投資中獲得高回報的可能性。
當基礎參考利率下降時，『槓桿反向浮動利率』會支付更高的票面利率。
當基礎參考利率下降時，『槓桿反向浮動利率』會支付更高的票面利率。
（反之亦然）。

$$逆\浮動\票息\利率=最大\票息\利率−(槓桿\倍參考\利率)$$
考慮一個槓桿反向浮動利率的例子，其槓桿率為 2 倍，最高利率為 10%，這就是參考利率降至零時的票面利率。
如果參考利率為 3%，則反向浮動利率的票面利率將為：
$10\%−(2×3\%)=4\%$
如果參考利率降至2\%，反向浮動利率將升至6\%。
反之，如果參考利率升至4\%，票面利率將降至2\%。

• 純反向浮動利率具有 1× 槓桿，這意味著參考利率增加 1\% 將導致票面利率下降 1\%（反之亦然）。
• 去槓桿反向浮動貨幣的槓桿在 0 到 1 之間。

反向浮動利率通常具有指定『最低票面利率』的下限；例如，下限可能設定為零，以避免出現負利率的可能性。

銀行可用的短期融資替代方案

零售存款

零售存款是許多銀行的主要資金來源。
這包括活期存款和儲蓄帳戶。
但是，銀行發放的貸款往往多於零售存款的融資能力。

短期批發基金

批發資金可以來自央行、銀行間資金和存單。

許多央行要求其成員銀行提供存款，以確保充足的流動性。
央行允許借款以滿足短期資金需求。
在央行擁有盈餘資金的銀行可以按照央行資金利率向有赤字準備金的銀行貸款，這在美國被稱為聯邦基金利率。

銀行間貸款和存款是銀行之間進行的，期限從一天到一年不等。
由於無抵押，它依賴於銀行業的信心，而在經濟動盪時期銀行業的信心可能會動搖。

存款證（CD）有指定的期限和利率。
它們可以是可轉讓的或不可轉讓的。
如果存款證是不可轉讓的，投資者不得出售該存單。
他們還將支付提款罰單可轉讓存款證允許投資者在到期前在公開市場上出售憑證，這是批發資金的重要來源。

回購與逆回購協議

回購協議是出售證券並稍後以更高價格回購的協議。
它實際上是一種抵押貸款。
活躍的債券市場需要回購協議。
從貸款方的角度來看，它被稱為逆回購協議。

回購協議條款各不相同。
一日期限稱為隔夜回購。
政府證券交易商使用回購協議為購買新發行債券提供資金，而央行則使用回購協議作為其公開市場操作的一部分。

回購協議的利率稱為回購利率。
它在回購日支付。
回購利率受以下因素影響：

• 抵押品風險：回購利率隨著抵押品信用風險水準的增加而增加。
• 期限：回購利率隨期限增加。
• 交貨要求：當需要交付給貸方時，回購利率較低。
• 抵押品的供需狀況：當所使用的抵押品需求量大時，回購利率較低。
• 替代融資利率：如果替代融資利率較低，則回購利率較低。

即使抵押品品質很高，信用風險仍然存在。
當抵押品價值下跌時，交易商可能會違約並且不回購抵押品。
資金貸方是最脆弱的。
回購保證金或折扣是抵押品市場價值和貸款價值受協議期限、抵押品品質、交易對手信用品質以及供需條件的影響。